供給最為緊張的時點已過
9月份以來，在港口庫存下降、廢鋼價格堅挺以及鋼廠補庫存需求的影響下，鐵礦石價格出現階段性反彈，現貨價格最高上漲至100美元/噸附近，主力2001合約最高上漲至690元/噸，此后開始呈現高位振蕩走勢。我們認為，目前支撐鐵礦石上漲的邏輯逐漸弱化，四季度鐵礦石價格或呈現振蕩下行態勢。
四季度外礦供應料回升
今年上半年，在淡水河谷潰壩以及澳洲颶風因素的影響下，鐵礦石供需缺口持續擴大，致使鐵礦石價格大幅上漲。根據我們的供需平衡表測算，供應最為緊張的時點為二季度，進入三季度之后，鐵礦石供需缺口已經明顯收窄，8月份開始轉為供給小幅過剩格局。四季度來看，我們認為鐵礦石供應壓力將逐步增大，按照四大礦山年度產量目標推算，下半年產量需比上半年增加約13%，才可能完成全年產量目標。根據最新公布的數據，9月份國內鐵礦石進口量9935.5萬噸，較8月增加459.7萬噸，增幅4.75%；淡水河谷三季度產量為8670萬噸，環比增加35.4%，其三季報重申了維持鐵礦石年度銷量3.07億—3.32億噸的目標不變。
鋼廠短期補庫存接近尾聲
受8月鐵礦石價格回落的影響，9月份鋼廠出現階段性補庫存，截至9月末，大中型鋼廠進口礦庫存已經回升至1613.6萬噸，較8月底回升124萬噸，為連續3周回升。國慶長假之后鋼廠也有小幅補庫存，節后首周港口日均疏港量環比回升22萬噸。雖然市場普遍認為采暖季環保限產力度或低于預期，但從歷史數據來看，四季度一般為生鐵產量的季節性回落期，加之當前鐵礦石價格依舊偏高，以及中期來看鋼廠利潤收縮是大概率事件，鋼廠近期集中持續補庫存的可能性不大，更多的會按需采購。因此，預計未來1—2個月鐵礦石需求總體偏弱，而下一輪成規模的補庫存可能要到12月下旬冬儲的時候。
高品礦性價比有所降低
從鐵礦石的結構性機會來看，經過9月份的一輪價格上漲，高低品礦價差明顯拉大，目前PB粉和超特粉的價差已經從8月下旬的80元/噸擴大至117元/噸，PB礦和混礦的價差也從8月下旬的-6元/噸擴大至30元/噸，這導致高品礦的性價比明顯降低。四季度鐵礦石發貨量和到港量可能逐步回升，PB礦前期短缺的局面將有所緩解，而鋼廠方面若后期利潤有所收窄，也存在調整鐵礦石配比的可能，故后期PB粉礦溢價存在下調的可能。
100美元上方或引發內礦復產預期
從成本角度看，國內礦大部分成本位于100美元/噸以上，我們看到自8月初鐵礦石價格跌破100美元/噸以后，國內礦開工率隨即回落，國慶長假后首周，國內礦山開工率為60.38%，較8月初下降6.4個百分點。統計局公布的8月原礦產量同比增速較7月下降3.4個百分點，為6.5%。因此，一旦鐵礦石價格突破100美元/噸，則可能引發市場對內礦復產的預期，由此我們認為100美元/噸可能為鐵礦石價格的年內頂部。
綜合來看，目前鐵礦石供應最為緊張的時點已經過去，四季度外礦供應將回升，而需求方面，鋼廠近期集中持續補庫存的可能性不大，下一輪成規模的補庫存可能要到12月下旬冬儲的時候，加之當前高品礦性價比與9月初相比有明顯降低，PB粉礦溢價存在下調的可能。故我們認為四季度鐵礦石價格或呈現振蕩下行態勢，建議在650—660元/噸考慮逢高沽空。
